亏钱效应中信建投：以“再平衡”应对震荡市

专题：沃什放鹰或加速再平衡亏钱效应，AI链短期估值或承压

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　　中信建投证券文|夏凡捷李家俊

　　A股情绪受海外反弹带动回暖，内部资金面仍处再平衡过程中，修复节奏或略偏稳健，底部夯实、蓄势待发。海外方面，美联储谨慎偏鹰、重申2%通胀目标不可动摇，对全球风险资产构成短期压制，但其明确表态若能稳定长端利率、平坦化曲线，则有助缓解金融条件过度收紧的尾部担忧。英伟达财报与指引大超预期，确认AI资本开支与算力需求韧性，为科技板块中长期基本面提供保护。配置上以“再平衡”提升组合对震荡市的适应能力：对景气持续验证的赛道保留仓位，同时配置防御底仓与低位补涨方向，在“估值便宜+机构低配+基本面边际改善”共振处寻找拐点。行业重点关注：AI算力、有色、创新药、银行、非银、石油、煤炭、钢铁、农业等。

　　总体震荡、短期修复，底部夯实、蓄势待发

　　整体判断上，A股仍处在“总体震荡、短期修复”的节奏之中。此前多次强调，本轮调整的核心原因并非基本面恶化，而是主要源于交易拥挤和筹码压力，市场在缺乏增量资金的情况下出现阶段性回调。短期而言，A股市场情绪受海外反弹带动有所回暖，前期负面因素定价已较为充分，但内部资金面仍处再平衡过程中，修复节奏或略偏稳健，市场整体呈现“底部夯实、蓄势待发”。

　　美联储谨慎偏鹰，科技景气仍有保护

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　　沃什在演讲中明确重申，2%的通胀目标不可动摇，近期较好的PCE和CPI数据也不足以证明基础通胀趋势出现实质性改善，暗示若通胀改善不足、后续仍可能需要加息。美联储偏鹰的表态对全球风险资产构成短期压制。中期来看，若沃什的表态能有效稳定长端利率预期、平坦化收益率曲线，则有助于缓解金融条件过度收紧的尾部担忧，为权益市场中期修复创造条件。

　　英伟达财报表现强劲，业绩指引乐观，均大幅超出市场预期，进一步确认AI资本开支与算力需求的韧性，暂且打消市场对AI需求见顶的担忧，为科技和AI板块的中长期基本面提供有力支撑和保护。黄仁勋称“AI已到拐点”、“算力正在转化为收入”。

　　以再平衡提升组合对震荡市的适应能力

　　在当前市场“上有顶、下有底”、存量博弈、指数向上突破需更强催化的震荡格局下，行业配置的核心思路是以“再平衡”提升组合对震荡市的适应能力，既不过度单一押注高景气方向，也不因短期回调而放弃核心主线。对景气度持续验证的赛道保留一定仓位，尤其是AI算力硬件、有色金属、创新药、部分出海制造等业绩确定性最高的方向。

　　另一方面，适度配置防御属性底仓以及低位补涨方向，实现高景气与低波动均衡布局、动态再平衡的组合结构。近期市场资金面分散化和再平衡的特征明显增强，机构资金不再集中于单一赛道，而是向多板块均衡配置倾斜。低位低配方向“提权重、找拐点”，寻找“估值便宜+机构低配+基本面边际改善”三者共振的信号。

　　一、总体震荡、短期修复，底部夯实、蓄势待发

　　整体判断上，A股仍处在“总体震荡、短期修复”的节奏之中。此前我们已多次强调，本轮市场调整的核心原因并非基本面出现了实质性恶化——无论是宏观经济的复苏斜率、企业盈利的改善趋势，还是政策面的托底力度，均未发生方向性的逆转。真正主导这轮回调的，是前期积累的交易拥挤与筹码压力：热门赛道在经历了持续上涨后，估值与持仓集中度均已处于较高水平，获利盘兑现意愿强烈，叠加部分担忧因素的扰动，而市场又缺乏足够的增量资金来承接这些抛压，于是在存量博弈的格局下，指数出现阶段性的回调。换言之，这是一次由交易结构与筹码结构主导的回调，而非盈利与产业逻辑的系统性证伪，真正的约束在于估值与筹码需要一个消化出清的过程。

　　短期来看，内部资金面环境使得A股的修复力度相对偏弱。A股市场情绪受海外反弹带动有所回暖，前期负面因素定价已较为充分，抛压阶段性减轻，具备一定的修复基础；但内部资金面仍处再平衡过程中，修复节奏或略偏稳健，这使得A股的修复力度偏弱，难以形成持续的做多合力。具体来看，本周全A日均成交额降至2万亿元下方，换手率降至1.5%，为今年以来最低水平；融资资金与ETF资金方向上此消彼长、彼此错位，本周两股资金呈现流入态势但规模偏小，前期抄底与逆势进场的资金还累积了一定回本卖出压力，一旦指数反弹接近其成本区间，解套与获利了结需求便可能集中释放，构成后续反弹过程中的潜在抛压。

　　市场“底部夯实、蓄势待发”的特征依旧清晰。当前市场仍缺乏增量资金推动的趋势性突破，反弹的高度与持续性还需要观察成交量能否有效配合、以及筹码结构能否进一步出清。综合来看，我们维持区间震荡的判断：一方面前期调整后估值与情绪位置有所改善，政策托底意愿明确、下行风险可控；另一方面增量资金尚未形成趋势性合力，指数向上突破仍有待更强的催化。尽管内部资金面仍偏谨慎，但这也意味着后续增量资金的边际改善空间更大，一旦催化落地，修复弹性有望逐步释放，整体呈现“底部夯实、蓄势待发”。

　　二、美联储谨慎偏鹰，科技景气仍有保护

　　沃什全球央行年会首秀，释放谨慎偏鹰信号。沃什在演讲中明确重申，2%的通胀目标不可动摇，明确将物价稳定作为当前首要重心，近期较好的PCE和CPI数据也不足以证明基础通胀趋势出现实质性改善，暗示若通胀改善不足、后续仍可能需要加息；与此同时，沃什指出当前金融条件并非全面紧缩，经济与商业投资（尤其是AI相关投资）表现稳健。

　　短期或有一定压制，中期抗通胀可信度提升。沃什讲话后，10年期美债利率重新冲上4.7%上方位置，黄金则跌超3%，市场预期9月FOMC加息25BP的概率从35%升至57%，美联储偏鹰的表态对全球风险资产构成短期压制。中期来看，若沃什的表态能有效稳定长端利率预期、平坦化收益率曲线，则有助于缓解金融条件过度收紧的尾部担忧，为权益市场中期修复创造条件。

　　英伟达财报表现强劲，业绩指引乐观，均大幅超出市场预期，暂且打消市场对AI需求见顶的担忧，为科技和AI板块的中长期基本面提供有力支撑和保护。

　　三、以再平衡提升组合对震荡市的适应能力

　　中报盈利延续回暖态势，但K型分化与景气集中的特征仍然突出。截至8月29日A股中报披露率已超过95%，2026H1全A、全A非金融石油石化归母净利润累计同比分别为16.1%、15.2%，较一季度分别提升约9.2、3.7个百分点，盈利延续回暖态势。盈利增量主要集中在三条线索：1）AI需求+硬件涨价+国产化驱动的TMT板块，光模块、存储、高端PCB、半导体先进封测等环节量价齐升；2）供给约束+价格上行驱动的资源品板块，石油、煤炭、有色、化工等受益于PPI回升与供给刚性，量价共振推动利润高增；3）海外订单与毛利改善的部分出海方向，外需成为制造业盈利的重要增量，新能源产业链盈利触底修复。与此同时，地产链、传统消费仍处下沿，盈利修复缓慢。

　　以“再平衡”增强震荡市适应性，对景气验证赛道保留仓位。在当前市场“上有顶、下有底”、存量博弈、指数向上突破需更强催化的震荡格局下，行业配置的核心思路是以“再平衡”提升组合对震荡市的适应能力，既不过度单一押注高景气方向，也不因短期回调而放弃核心主线。对景气度持续验证的赛道保留一定仓位，尤其是AI算力硬件、有色金属、创新药、部分出海制造等业绩确定性最高的方向。本周成长板块成交额占比回落至58.8%，已经处于2023年以来上沿线下方水平。

　　金融板块整体估值偏低，机构大幅低配，基本面的性价比突出。当前A股银行整体市净率仅0.51倍、处于近十年低位，而股息率超过4%，资产荒格局下对长期资金形成强大吸引力，中报净息差企稳，叠加高股息防御属性，估值修复空间明确。非银板块方面，保险中报业绩验证行业高景气，券商受益于市场交投活跃，行业盈利韧性显著，业绩高增与低估值形成显著错配，修复空间充足。

　　在能源安全与地缘博弈背景下，煤炭石油等资源品板块盈利确定性与估值修复空间兼备。煤炭板块方面，供给端受安监高压约束持续收缩，需求端则受益于迎峰度夏高温、AI算力用电增长及化工煤高景气共振，煤价中枢有望稳步抬升。石油板块方面，美伊冲突与霍尔木兹海峡封锁推升油价高位运行，上游环节盈利韧性突出。

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　　钢铁板块需求端边际企稳，供给收缩是中长期主线。二季度财政支出偏慢、黑色需求疲弱，钢企盈利承压；但政治局会议已定调加大逆周期调节，预计三季度后财政执行加快、托底需求，基建端专项债发行有望提速、制造业用钢需求韧性较强，“六张网”建设与高端制造亦提供增量，叠加后续“反内卷”、碳双控等供给收缩政策严格执行，有望扭转钢企盈利低迷、带来板块超额收益。

　　生猪养殖磨底去化持续，周期拐点渐行渐近。2026年6月全国能繁母猪存栏3780万头，较本轮高点累计去化约7%，已经接近农业农村部设定的3750万头正常保有量附近。去化加速的背后是行业深度亏损，行业已亏损10个月以上。进入三季度猪价企稳回升，二季度大概率为本轮猪价底部，行业已度过基本面最差阶段，周期拐点渐行渐近。